[KTSG] – Nhìn vào thực trạng nguồn vốn huy động từ trái phiếu chính phủ [TPCP] vẫn chưa được sử dụng tối ưu, có lẽ chính sách Ngân hàng Nhà nước [NHNN] mua TPCP để có ngân sách phục vụ cho chương trình phục hồi và phát triển kinh tế chưa thật sự cần thiết vào lúc này.
Tiền đâu kích thích kinh tế?
Chương trình phục hồi và phát triển kinh tế giai đoạn 2022-2023 là chính sách được quan tâm nhất hiện nay, khi Chính phủ sẽ trình xin ý kiến Quốc hội tại kỳ họp đột xuất vào tháng 12 này. Được biết chương trình có năm nhóm giải pháp chủ yếu gồm: y tế, an sinh xã hội, hỗ trợ doanh nghiệp, kích thích đầu tư công, cải cách hành chính.
Trong bối cảnh các nước trên thế giới đã tung ra các gói hỗ trợ từ tài khóa đến tiền tệ lên đến 16,4% GDP tính bình quân toàn cầu, Mỹ cao nhất với khoảng 28% GDP, còn các gói hỗ trợ mà Việt Nam tung ra nền kinh tế chỉ mới khoảng 4% GDP, khả năng chương trình nói trên sẽ được thông qua là khá cao. Giới hoạch định chính sách lẫn phân tích đều cho rằng Việt Nam có thể nâng tỷ lệ này lên 7% đồng thời chấp nhận thâm hụt ngân sách cao hơn trong ngắn hạn.
Tuy việc huy động vốn sẽ được thực hiện theo tiến độ giải ngân của từng chương trình thành phần nghiệp vụ chi cụ thể, nhưng nhìn chung áp lực huy động thêm vốn của Chính phủ trong hai năm tới là rất lớn.
Trước tình hình này, gần đây có đề xuất cho rằng NHNN có thể mua trực tiếp TPCP, như là một chính sách tiền tệ hợp lý trong thời điểm hiện tại, nhằm tạo ra nguồn tài trợ nhu cầu phục hồi, phát triển kinh tế sau đại dịch. Hoặc một lựa chọn khác là NHNN mua TPCP của các nhà đầu tư trên thị trường thứ cấp, sau đó các nhà đầu tư này sẽ sử dụng tiền từ giao dịch với NHNN để tiếp tục mua TPCP trên thị trường sơ cấp. Dù là theo cách nào, rõ ràng dòng tiền này cũng phải đều từ NHNN bơm ra, đồng nghĩa với lượng cung tiền sẽ tăng, điều khiến nhiều người lo ngại sẽ tạo thêm áp lực lên lạm phát.
Hiệu quả đến đâu?
Thật ra chính sách các ngân hàng trung ương [NHTƯ] mua trái phiếu do Chính phủ phát hành là không mới, đây là nghiệp vụ thông thường của nhiều NHTƯ trên thế giới, nhất là tại những nền kinh tế phát triển như Mỹ, Nhật Bản hay khu vực châu Âu với các gói nới lỏng định lượng. Đơn cử như Cục Dự trữ liên bang Mỹ [Fed] thường mạnh tay in thêm tiền mua tài sản để hỗ trợ thị trường mỗi khi nền kinh tế Mỹ đối mặt với khủng hoảng, mà không chỉ mua TPCP, cơ quan này còn chấp nhận mua cả trái phiếu doanh nghiệp khiến bảng cân đối kế toán ngày càng phình to tăng gấp cả chục lần.
Sức mạnh tiền đồng ít nhiều còn hạn chế khi mới giữ được giá trị khá ổn định trong những năm gần đây, nên cần thận trọng đối với chính sách này, vì nếu không khéo sẽ khiến niềm tin vào đồng nội tệ suy giảm cộng thêm nỗi lo lạm phát, từ đó có thể gây áp lực lên tỷ giá lẫn lạm phát.
Nhưng cũng cần lưu ý đối với nền kinh tế đang phát triển như Việt Nam, sức mạnh tiền đồng ít nhiều còn hạn chế khi mới giữ được giá trị khá ổn định trong những năm gần đây, cần phải thận trọng đối với chính sách này, vì nếu không khéo sẽ khiến niềm tin vào đồng nội tệ suy giảm cộng thêm nỗi lo lạm phát, từ đó có thể gây áp lực lên tỷ giá lẫn lạm phát.
Khi đó, lượng tiền bơm ra từ nguồn vốn mà Chính phủ huy động được nhờ bán trái phiếu cho NHNN có thể suy giảm giá trị, và khi đó hiệu quả của các chính sách cũng sẽ bị hạn chế hoặc thậm chí triệt tiêu nếu đồng nội tệ bị mất giá mạnh.
Trong trường hợp NHNN không in thêm tiền mà sử dụng nguồn dự trữ ngoại hối chuyển sang tiền đồng để mua TPCP, khi đó lượng cung tiền đồng cũng không thể tăng lên, vì nguồn vốn mà Chính phủ bơm ra từ kênh huy động qua trái phiếu cũng chính là lượng tiền đồng mà NHNN hút về thông qua việc bán ngoại tệ ra thị trường.
Đối với phương án NHNN mua lại TPCP của các nhà đầu tư giúp nhóm này có vốn để tiếp tục mua TPCP, thật ra hiện nay NHNN vẫn có nghiệp vụ chiết khấu giấy tờ có giá cho các tổ chức tín dụng, theo đó NHNN có thể mua hẳn hoặc mua có kỳ hạn TPCP của các ngân hàng, tuy nhiên nghiệp vụ này thường chỉ diễn ra đối với các kỳ hạn ngắn.
Nên tận dụng nguồn vốn chưa sử dụng hết
Với nguồn vốn Kho bạc Nhà nước [KBNN] huy động được trong thời gian qua vẫn chưa sử dụng hết và đang còn nhàn rỗi khá nhiều, trong khi các hoạt động đầu tư công vẫn khá chậm chạp, liệu có cần thiết phải sớm huy động thêm nguồn lực mới?
Thống kê cho thấy vốn đầu tư thực hiện từ nguồn ngân sách nhà nước [NSNN] tháng 11-2021 ước tính đạt 48.500 tỉ đồng, giảm 12,9% so với cùng kỳ năm trước. Tính chung 11 tháng đầu năm 2021, vốn đầu tư thực hiện từ nguồn NSNN đạt 367.700 tỉ đồng, mới bằng 73,8% kế hoạch năm và giảm 8,7% so với cùng kỳ năm trước [thấp hơn rất nhiều so với mức tăng 32,7% của năm trước].
Trước đó, báo cáo quí 3 cũng cho thấy vốn đầu tư từ NSNN giảm 26,3% và vốn đầu tư từ TPCP giảm mạnh 64,3%. Trong quí 2-2021, thời điểm các yếu tố đều đang thuận lợi, nhưng đầu tư từ TPCP vẫn giảm 59,7%. Còn tính chung ba quí đầu năm, vốn đầu tư từ TPCP cũng giảm đến 56,8%.
Chính việc không thể giải ngân được vốn đầu tư từ TPCP đã khiến lãi suất TPCP ở Việt Nam hiện thấp kỷ lục, khi KBNN cũng không có nhiều động lực huy động bằng mọi giá. Lũy kế từ đầu năm đến ngày 13-12, tổng giá trị TPCP phát hành chỉ ở mức hơn 325.000 tỉ đồng, trong khi lãi suất phát hành TPCP kỳ hạn 10 năm chỉ xoay quanh 2,1-2,2%/năm; kỳ hạn năm năm chỉ biến động quanh mức 0,8-1,1%.
Theo giới phân tích, đây là lợi thế vô cùng to lớn của Việt Nam khi có thể huy động được vốn giá rẻ cho mục tiêu kích thích kinh tế, nhưng dường như chúng ta đang bỏ qua mất lợi thế này, khi mà phần lớn số tiền nhàn rỗi Nhà nước huy động được đang được KBNN gửi tại hệ thống ngân hàng với lãi suất không mấy hấp dẫn thay vì sớm giải ngân.
Dữ liệu thống kê gần đây cho thấy kể từ tháng 10-2020, số dư tiền gửi của KBNN tại hệ thống ngân hàng luôn trên 600.000 tỉ đồng và gần đây tiếp tục tăng lên gần 700.000 tỉ đồng. Rõ ràng nếu nguồn vốn nhàn rỗi này được giải ngân thì đã đủ đáp ứng số tiền cần thiết để kích thích kinh tế dự kiến thực hiện trong hai năm 2022-2023.
Đáng lưu ý là trong những tháng gần đây vì nguồn vốn nhàn rỗi quá lớn, KBNN cũng đã tiến hành mua lại TPCP trước hạn theo định kỳ, nhằm hỗ trợ phát triển thị trường TPCP khi giúp tăng tính thanh khoản của TPCP trên thị trường thứ cấp, qua đó tác động hỗ trợ trở lại đối với hoạt động phát hành TPCP của KBNN trên thị trường sơ cấp, từ đó giúp tái cấu trúc lại lãi suất phát hành tối ưu hơn.
Nghiệp vụ thị trường mở là hoạt động ngân hàng trung ương mua vào hoặc bán ra những giấy tờ có giá của chính phủ trên thị trường. Thông qua hoạt động mua bán ngắn hạn các giấy tờ có giá, ngân hàng trung ương tác động trực tiếp đến nguồn vốn khả dụng của các tổ chức tín dụng, từ đó điều tiết lượng cung ứng tiền tệ và tác động gián tiếp đến lãi suất thị trường.
Trong bảng tổng kết tài sản của ngân hàng trung ương, tài sản có chủ yếu là giấy tờ có giá của chính phủ [đây là tài sản vốn của ngân hàng trung ương], tài sản nợ chủ yếu là tiền giấy và tiền gửi dự trữ của các ngân hàng thương mại [đây là tài sản nợ, là tài sản các tổ chức khác để tại ngân hàng trung ương]. Khi ngân hàng trung ương bán ra những giấy tờ có giá của chính phủ trên thị trường như trái phiếu chính phủ, những nơi khác mua, khi đó ngân hàng trung ương sẽ "thu tiền" về theo cơ chế sau: tài khoản vãng lai của người mua trái phiếu chính phủ bị ngân hàng thương mại ghi nợ và ngân hàng trung ương sẽ ghi giảm tài khoản tiền gửi dự trữ của các ngân hàng thương mại tại ngân hàng mình.
Vì tỷ lệ tiền mặt dự trữ của ngân hàng thương mại bằng tiền gửi dự trữ tại ngân hàng trung ương cộng với tiền mặt dự trữ tại két của họ nên khi tài khoản tiền gửi dự trữ của các ngân hàng thương mại tại ngân hàng trung ương giảm xuống, cơ sở tiền tệ đã giảm đi làm giảm cung tiền một lượng bằng giá trị của trái phiếu chính phủ bán ra nhân với số nhân tiền tệ. ngân hàng trung ương sử dụng biên pháp này khi muốn thắt chặt tiền tệ.
Ngược lại, khi ngân hàng trung ương mua vào giấy tờ có giá của chính phủ do ngân hàng thương mại bán lại,ngân hàng trung ương sẽ ghi tăng tài khoản tiền dự trữ của các ngân hàng thương mại tại ngân hàng mình. Khi ngân hàng thương mại bán lại giấy tờ có giá của chính phủ cho ngân hàng trung ương thì ngân hàng trung ương trả tiền cho ngân hàng thương mại bằng cách ghi tăng khoản tiền dự trữ của ngân hàng thương mại tại ngân hàng mình. Tiền của ngân hàng thương mại tăng làm cơ sở dẫn đến cung tiền tăng [cung tiền = [tiền mặt + tiền dự trữ [tăng]] x số nhân tiền tệ.
Việc ghi tăng tài khoản dự trữ của các ngân hàng thương mại có thể dẫn đến ngân hàng trung ương phải in thêm tiền giấy nếu các ngân hàng thương mại có nhu cầu lớn về tiền giấy và đến ngân hàng trung ương xin rút tiền giấy trong khi tiền giấy của ngân hàng trung ương không đủ đáp ứng. Đây là hoạt động mở rộng tiền tệ của ngân hàng trung ương.
Nghiệp vụ thị trường mở của các ngân hàng trung ương chủ yếu có hai loại: mua bán giấy tờ có giá dài hạn và mua bán giấy tờ có giá ngắn hạn. Ở Mỹ, nghiệp vụ thị trường mở chủ yếu được thực hiện đối với trái phiếu chính phủ dài hạn. Ở Việt Nam, theo Luật Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, Nghiệp vụ thị trường mở là việc Ngân hàng Nhà nước thực hiện mua, bán ngắn hạn các loại giấy tờ có giá của các tổ chức tín dụng thông qua hình thức đấu thầu.
Ngân hàng Nhà nước quy định các loại giấy tờ có giá được sử dụng trong các giao dịch nghiệp vụ thị trường mở gồm:
[1] - Tín phiếu Ngân hàng Nhà nước.
[2] - Trái phiếu Chính phủ, bao gồm: Tín phiếu Kho bạc; Trái phiếu Kho bạc; Trái phiếu công trình Trung ương; Công trái xây dựng Tổ quốc; Trái phiếu Chính phủ do Ngân hàng Phát triển Việt Nam [trước đây là Quỹ Hỗ trợ phát triển] được Thủ tướng Chính phủ chỉ định phát hành.
[3] - Trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh, bao gồm: Trái phiếu do Ngân hàng Phát triển Việt Nam và Ngân hàng Chính sách xã hội phát hành được Chính phủ bảo lãnh thanh toán 100% giá trị gốc, lãi khi đến hạn.
[4] - Trái phiếu Chính quyền địa phương do Ủy ban nhân dân thành phố Hà Nội và Ủy ban nhân dân thành phố Hồ Chí Minh phát hành.
[5] - Riêng đối với giao dịch mua có kỳ hạn. Ngân hàng Nhà nước chỉ giao dịch đối với: Công trái xây dựng Tổ quốc; Trái phiếu do Ngân hàng Phát triển Việt Namvà Ngân hàng Chính sách xã hội phát hành được Chính phủ bảo lãnh thanh toán 100% giá trị gốc, lãi khi đến hạn; Trái phiếu Chính quyền địa phương do Ủy ban nhân dân thành phố Hà Nội và Ủy ban nhân dân thành phố Hồ Chí Minh phát hành.
- Kinh tế học - Paul A. Samuelson, Wiliam D. Nordhalls, Nhà xuất bản Tài chính 2007.